5000억 달러 GPU 담보 사모대출 - 그리고 젠슨 황의 내면내시경 분석

금일 8.11일 엔비디아는 KKR, 아폴로 등 사모대출 운용사와 파트너쉽을 통해 AI 팩토리를 위한 5,000억 달러의 자금을 조성할 것이라 발표했습니다. 이와 동시에 젠슨 황은 5,000억 달러 자금 조성에 대한 포부를 밝혔습니다.

하지만, 초보자 분들이 보시기에 글이 어려운 면이 있습니다. AI에 대한 자랑, 엔비디아 GPU 등 시스템에 대한 자랑, 자기 변호가 75%로 채워져 있기 때문에 문맥이 난해한 측면이 있기 때문입니다.

그렇기에 초보 투자자분들을 돕고자, 젠슨 황이 하고자 하는게 무엇인지, 그리고 자기자랑과 변호 속에 담긴 그의 속마음은 무엇일지, 내면내시경으로 꽤 뚫어보는 시간을 갖도록 하겠습니다.

1. 엔비디아 AI 팩토리 공장 계산용량은 투자 가능한 자산입니다. (NVIDIA AI Factory Compute Is Becoming an Investable Asset Class )

   • 엔비디아는 사모대출 운용사와 협력하여 AI 인프라 투자를 위한 자금 5,000억 달러 규모의 펀드를 조성할 계획

   • 계산 용량은 투자 자산이 될 수 있다 천명하였음. 계산 용량을 내는 것은 GPU임. 즉, 이는 단순한 데이터센터 파이낸싱이 아닌 네오클라우드 등을 대상으로 행해지던 GPU 담보 대출을 하겠다는 뜻임

   • 반복적인 플랫폼 (Repeatable platforms) 이 후문에도 자주 언급되는데, 이는 GPU 담보 대출 문제에서 지속적으로 제기된 담보 가치의 하락을 염두에 두었음. AI 인프라 대출은 특성 상 규모가 크고 수익이 적기 때문에 지속적인 대출연장 (Refinancing) 이 필요함. 이를 보조하기 위한 수단을 강구하겠다는 것으로 풀이됨. 이는 후문에 자세히 다루도록 함.

   • AI는 “연구”가 아닌 “생산”으로 단계가 전환되었다고 언급한 점이 흥미를 돋움. 이는 현재 AI 업계 및 투자자의 시선을 단적으로 보여주는 말임. LLM의 발전 단계는 이미 한계점에 다 달았으며, 더 이상 연구 성과로 투자를 끌어올 수 없음. 또한, AI 회의론자의 내러티브가 힘을 얻고 금리 상승 등 매크로적인 이유로 투자자는 그 간의 투자에 대한 ROI를 보고자 함. 최근 연구 중심의 구글 딥마인드 임원직들이 사임하거나 자리를 옮기는 등 리더쉽 체인지도 이를 반영한 것으로 보임.

2. A New Infrastructure Asset

   • 엔비디아는 단순한 칩 회사가 아니라 생태계를 가진 회사라 천명하고 있음. AI 칩 뿐만 아니라 인프라를 강조하는 이유는 최근 메타 및 마이크로소프트 등 고객사들이 추론 비용 및 고정비 감소를 이유로 칩을 개발하는 이유 등으로 풀이됨. 또한 AMD 등 기존 칩 경쟁사에 대한 경계를 보이는 방향으로 해석됨.

   • 특히 CUDA 를 강조하는 부분이 흥미로움. 지난 3개월 전 Dwarkesh Patel 과 인터뷰에서 진행자가 TPU 대비 경쟁력을 질문하는 부분에서 그는 CUDA를 강조하였음. 3개월 전 진행한 인터뷰에서 젠슨 황은 깐부에서 치킨 뜯을 때 보여줬던 확신의 모습이 아닌 경계하는 모습을 보임.

3. 자본을 AI 팩토리로! (Bringing Capital to AI Factories)

   • 5,000억 달러 펀드를 어떻게 투자할 것인지에 대한 자세한 내용이 실려있음

   • 대상은 AI 프론티어, 하이퍼스케일러 등 AI 컴퓨팅 자원, 즉 엔비디아 칩이 필요한 모두임. 그러나 젠슨 황은 불균형한 자금 접근 기회를 지적. 즉 신용등급의 문제 등 모종 사유로 인해 자금 조달을 받기 어렵거나 더 높은 금리로 자금을 조달해야 하는 상황을 언급. 이로 볼때 네오클라우드 등이 주 대상이 될 가능성이 높음.

   • 금융기관(KKR 등 사모대출 운용사)은 대출 심사에 대한 모든 권한을 갖게 될 것이라 언급. 이는 역으로 생각해보면 엔비디아 칩 구매를 위한 GPU 담보 대출과 관련한 일체 책임은 금융기관에 떠넘긴 것으로 보임.

   • 물론 운용사는 대출을 통해 운용보수를 챙길 수 있음. 그러나 5,000억 달러로 이루어지는 GPU 구매는 엔비디아 매출이 됨

4. 중요한 질문 - 이거 순환 매출 아닌가요? (The Important Questions - Is this circular financing)

   • 그동안 엔비디아 순환 매출과 관련해 지적 되왔던 사항은 벤더 파이낸싱임. 즉, GPU가 필요한 고객에게 돈을 빌려주고 그 돈으로 GPU를 구매하게 하는 방식임. 네비우스 등 네오클라우드에 이루어진 투자가 순환 매출의 주된 방식으로 거론되옴.

   • 지금까지 읽어보면 알겠지만, 이는 금융사들이 참여한 더 큰 벤더 파이낸싱에 지나지 않음. 엔비디아는 고객을 주선하고 금융사들은 엔비디아 GPU를 담보로 한 대출을 해주는 방식으로 더 대담하고 규모가 커진 방식이라 볼 수 있음

   • 이 부분에 대해 젠슨 황의 반박 포인트는 없음. 팟캐스트에 나오는 여느 AI CEO들과 같이 수요는 진짜라 할 뿐, 이 부분에 대한 명확한 반박은 없음.

5. 중요한 질문 - 왜 엔비디아가 대출 지원을 해주죠? (Why would NVIDIA support financing?)

   • 1번에서 지적한 “지속적인 플랫폼”에서 언급한 부분. 지속적인 대출을 위해서는 담보 가치의 보전이 필요함. 만약 처음 대출했는데 담보 가치가 100 이었는데, 재대출시 가치가 0이 되면 대출을 받을 수 없음. 이는 상업 부동산 경기 하락으로 가치가 떨어진 부동산을 갖고 있는 펀드에서 흔히 발생하는 상황임.

   • 엔비디아는 “프로젝트 별 상황을 고려한, 꼼꼼한 평가를 통해” 25% 까지의 담보 보전을 해주겠다고 하고 있음. 무조건이 아닌 조건적 25% 라는 것이 포인트라 할 수 있음.

   • 그런데 이는 다른 컴퓨트 파이낸싱 보다 보전 가치가 “낮다고(lower)” 언급하고 있음. 다만 엔비디아 생태계의 특출함을 강조.

   • 이는 펀드 운용관리에 대한 리스크를 강조하고 있음. GPU 담보대출에 투자할 연기금 등 LP를 겨냥한 핏칭으로 보임. 다만, 이 경우 차주(네오클라우드 등)의 입장에서 이익은 줄어듬. 굳이 엔비디아 주선 부채로 엔비디아 GPU를 살지 혹은 더 적은 부채로 TPU를 살지 그들의 고민도 커질 것으로 증폭됨. 다만 이는 엔비디아 주선 대출 조건에 따라 차주의 입장이 달라질 수 있음

6. 그 다음은 AI의 유용성과 인프라의 발전에 대해 찬양하는 내용임.

어떠셨나요? 제가 봤을때는 GPU 사모 대출 고객을 엔비디아가 어레인지 해주고 대출은 사모대출 운용사가 집행하는, 새로운 순환 금융 사이클을 만들었다고 보여집니다. 운용사는 보수를 먹고, 엔비디아는 5,000억 달러의 매출을 확보하고 말이죠. 또한, 대출 심사 등에 대한 모든 권한을 운용사에 위임하고 회사 자금 대신 펀드 자금을 투입하니 엔비디아의 재무 리스크는 크게 감소하니 말이죠.

다만, 내용을 보면 대출 리스크에 대한 경계심, 그리고 AI 업계에서 느껴지는 LLM 발전의 한계성도 느낄 수 있었습니다. 최근 젠슨 황은 인터뷰 등에서 엔비디아 매출에 대한 압박감을 보여줬습니다. 중국에 대한 GPU 제재 등에 불만을 표시했고, TPU 개발에 대한 경계감도 드러냈습니다. 즉, 그의 글 속에선 그가 강조하던 AI 유토피아가 조금은 멀게 느껴집니다.

출처: https://x.com/jensenhuang/status/2086934705207959965?s=61