케빈 워시 연준 의장은 취임 후 첫 잭슨홀 연설에서 9월 금리를 올릴지, 동결할지 끝내 답하지 않았다.
단순히 답을 피한 게 아니다. 앞으로도 연준이 시장에 다음 행동을 미리 알려주는 방식을 줄이겠다는 뜻을 분명히 했다.
워시는 자신의 연설을 두고 “개요라고 불러도 좋고 지도라고 불러도 좋지만, 포워드 가이던스라고 부르지는 말라”고 말했다. 금융위기처럼 특별한 상황에서는 미래의 금리 방향을 미리 알려줄 필요가 있지만, 평상시까지 그렇게 하면 연준 스스로 미래의 선택을 제한하게 된다는 게 그의 생각이다.
시장 참가자들이 경제보다 연준의 입만 바라보는 상황도 문제라고 지적했다.
연준이 시장가격을 보고 정책을 결정하고, 시장은 다시 연준의 발언을 보고 가격을 결정하면 결국 서로가 서로를 바라보는 구조가 된다. 워시는 시장이 연준의 다음 말을 맞히는 대신 물가와 고용, 성장 같은 경제 상황을 직접 보고 금리를 판단해야 한다고 강조했다.
그렇다고 이날 발언이 중립적이었던 것은 아니다.
워시는 연준의 PCE 물가 2% 목표를 확고하게 유지하겠다고 강조했다. 물가가 2%를 향해 충분한 속도로 내려가고 있다는 확신이 없다면 연준에는 여전히 “할 일이 남아 있다”고 말했다.
현재 경기에 대해서도 노동시장이 안정적이고 경제가 견조하며 기업투자도 강하다고 평가했다. 경기가 급격히 나빠져 금리를 서둘러 낮춰야 한다는 신호와는 거리가 있었다.
그래서 이상한 결과가 나왔다.
워시는 “9월에 금리를 올리겠다”고 말하지 않았다.
그런데 시장이 보는 9월 금리 인상 가능성은 연설 전 약 35%에서 연설 후 55~60% 수준으로 뛰었다.
가이던스를 주지 않겠다는 연설이 오히려 시장에는 매파적인 가이던스처럼 받아들여진 것이다.
1. 2013년 테이퍼 탠트럼은 연준이 말을 안 해서 생긴 사건이 아니었다
여기서 2013년 테이퍼 탠트럼과 비교해볼 필요가 있다.
먼저 흔히 생기는 오해부터 하나 정리해야 한다.
2013년 테이퍼 탠트럼은 버냉키의 잭슨홀 연설에서 시작된 사건이 아니다. 버냉키는 그해 잭슨홀에 참석하지 않았다.
시장이 본격적으로 흔들리기 시작한 것은 5월 22일 의회 증언이었다.
당시 연준은 매달 850억달러 규모의 국채와 주택저당증권을 사들이고 있었다. 버냉키는 고용시장이 계속 좋아진다면 앞으로 몇 차례 회의 안에 이 자산매입 규모를 줄일 수 있다고 말했다.
6월 FOMC에서는 한 단계 더 나갔다.
경제가 예상대로 움직인다면 2013년 후반부터 매입 규모를 줄이고 2014년 중반에는 종료할 수 있다는 대략적인 일정까지 제시했다.
시장은 즉시 움직였다.
미국 10년물 국채금리는 몇 달 사이 거의 1%포인트 뛰었고 충격은 신흥국 통화와 채권시장까지 번졌다.
연준은 당장 기준금리를 올리겠다고 한 것이 아니었다.
단지 돈을 푸는 속도를 조금씩 줄일 수 있다고 말했을 뿐이다.
그런데 시장은 그다음 단계까지 미리 계산했다.
자산매입 축소가 시작된다.
그다음에는 자산매입이 끝난다.
그다음에는 결국 금리가 오른다.
연준이 한 걸음만 이야기했는데 시장은 세 걸음을 먼저 움직였다.
이게 2013년 테이퍼 탠트럼의 핵심이었다.
2. 워시가 만드는 불확실성은 정확히 반대 방향에서 시작된다
지금은 반대다.
2013년 버냉키는 앞으로 연준이 무엇을 할지 설명하려다가 시장을 너무 멀리 움직이게 했다.
2026년 워시는 아예 그 설명을 줄이겠다고 한다.
문제는 시장이 그렇다고 예측을 포기하지 않는다는 데 있다.
지금 투자자들이 가장 알고 싶은 것은 단순하다.
9월 FOMC에서 금리를 올릴 것인가.
그런데 워시는 오늘 그 답을 주지 않았다.
더 나아가 물가가 어느 정도 나오면 인상하고, 고용이 어느 정도 나빠지면 동결하겠다는 식의 구체적인 기준도 제시하지 않았다.
대신 “물가가 충분히 내려간다는 확신이 없다면 할 일이 남아 있다”고만 말했다.
그 전날 상황까지 겹쳤다.
클리블랜드 연은의 베스 해맥은 지금이 금리를 올릴 때라고 주장했고, 캔자스시티 연은의 제프 슈미드 역시 현재 금리가 물가를 잡기에 충분하지 않을 가능성을 거론했다.
7월 PCE 물가도 전년 대비 3.7%로 연준 목표인 2%보다 여전히 높다.
이런 상황에서 워시가 그들의 주장을 반박하지 않은 채 구체적인 기준까지 밝히지 않았다.
그러자 시장이 빈칸을 대신 채웠다.
“그렇다면 9월 인상 가능성이 생각보다 높은 것 아니냐.”
그 결과가 인상 확률 35%에서 55~60%로의 상승이었다.
워시는 아무것도 이야기하지 않았는데, 시장은 그의 침묵까지 금리 전망에 집어넣었다.
3. 2013년에는 ‘언제 줄일까’를 고민했다면, 지금은 ‘무엇을 보면 움직일까’부터 알 수 없다
이게 두 시기의 가장 큰 차이다.
2013년에는 적어도 시장이 풀어야 할 문제가 명확했다.
연준이 언제 자산매입을 줄이기 시작할 것인가.
버냉키가 대략적인 일정까지 말했기 때문에 투자자들은 그 시간을 앞당겨 가격에 반영했다.
지금은 질문이 하나 더 앞에 붙는다.
연준이 도대체 무엇을 가장 중요하게 보고 있는가.
PCE 물가가 3.7%여도 고용이 크게 무너지면 동결할 것인가.
고용이 예상보다 강하면 물가가 조금 내려가더라도 인상할 것인가.
유가가 다시 뛰면 어느 정도까지 기다릴 것인가.
워시는 이 기준을 미리 정해 시장에 알려주는 것 자체를 원하지 않는다.
그러면 앞으로 CPI나 PCE, 고용지표가 하나 발표될 때마다 시장은 처음부터 다시 계산해야 한다.
“이 숫자를 워시는 어떻게 볼까.”
이 차이가 중요하다.
2013년에는 연준이 앞으로 갈 길을 너무 자세히 보여줬기 때문에 시장이 먼저 뛰어갔다.
지금은 연준이 길을 보여주지 않으려 하기 때문에 시장이 경제지표가 나올 때마다 새로운 길을 그려야 한다.
결과적으로 연준은 말을 줄이는데 시장은 오히려 더 자주 움직일 수 있다.
4. 워시가 원하는 건 ‘연준을 보지 말고 경제를 보라’는 시장이다
물론 워시가 왜 이런 선택을 했는지는 이해할 수 있다.
지난 15년 동안 금융시장은 연준의 말에 지나치게 익숙해졌다.
FOMC 성명서에서 단어 하나가 바뀌었는지 보고, 점도표에서 점 하나가 움직였는지 확인하고, 연준 인사가 “some”이라고 했는지 “several”이라고 했는지까지 분석한다.
경제가 어디로 가는지를 판단하기보다 연준이 경제를 어떻게 판단할지를 먼저 맞히는 시장이 됐다.
워시는 이 구조를 바꾸려 한다.
연준이 다음 금리를 미리 알려주지 않으면 투자자들이 다시 물가와 고용, 생산성, 기업투자 같은 실제 경제를 보고 판단할 것이라는 생각이다.
문제는 과도기다.
시장은 지난 15년 동안 연준의 안내에 익숙해져 있다.
그런데 갑자기 안내판을 치운다고 해서 모든 투자자가 동시에 같은 길을 찾는 것은 아니다.
누군가는 다음 CPI를 보고 인상을 예상하고,
누군가는 고용을 보고 동결을 예상하고,
누군가는 유가를 보고 추가 긴축을 예상한다.
같은 숫자를 놓고도 해석이 갈릴 가능성이 커진다.
워시는 시장을 연준으로부터 독립시키려고 하지만, 적어도 초기에는 오히려 연준의 속뜻을 더 열심히 추측하게 만드는 역설이 생길 수 있다.
5. 게다가 지금은 2013년과 달리 재무부까지 장기금리에 손을 대고 있다
여기에 2013년에는 지금만큼 두드러지지 않았던 변수가 하나 더 있다.
재무부다.
최근 미국 장기금리가 급등하자 재무부는 10~30년물 국채 바이백 규모를 확대했다.
재무부는 시장 유동성을 개선하기 위한 조치라고 설명했지만 실제 발표 직후 30년물 금리는 큰 폭으로 떨어졌다.
워시는 시장이 경제 상황을 스스로 판단해 금리를 결정하기를 원한다.
그런데 장기금리가 너무 올라가면 재무부가 바이백을 늘린다.
시장 입장에서는 더 복잡해졌다.
물가가 높으면 연준이 금리를 올릴 수 있다.
그 예상 때문에 장기금리가 너무 많이 오르면 이번에는 재무부가 시장에 들어온다.
그러면 투자자는 경제지표뿐 아니라 연준과 재무부가 각각 어느 수준에서 움직일지까지 계산해야 한다.
2013년에는 시장이 버냉키의 말을 너무 멀리 해석한 것이 문제였다.
지금은 워시가 말을 줄이는 동시에 재무부라는 또 하나의 정책 주체까지 시장에 들어와 있다.
워시가 원하는 것처럼 시장이 스스로 깨끗한 금리를 찾아가기는 오히려 더 어려운 환경일 수 있다.
💡정리
2013년과 지금은 겉으로 보면 비슷하다.
연준의 소통 방식이 바뀌자 국채금리와 금리 기대가 크게 움직였다.
하지만 안을 들여다보면 정확히 반대다.
2013년 버냉키는 시장에 미래를 설명하려 했다.
자산매입을 언제부터 줄일 수 있는지 이야기했고 시장은 그다음 금리 인상까지 미리 계산해 한꺼번에 움직였다.
너무 많이 알려준 것이 문제였다.
워시는 반대 길을 선택했다.
9월에 무엇을 할지 말하지 않았고, 어떤 조건이 충족되면 금리를 움직일지도 미리 정해주지 않겠다는 뜻을 밝혔다.
그런데 시장은 그 빈칸을 그냥 두지 않았다.
워시가 9월 인상을 말하지 않았는데도 인상 가능성은 약 35%에서 55~60%까지 뛰었다.
2013년에는 큰 신호 하나가 시장을 한꺼번에 움직였다.
워시 체제에서는 CPI 하나, 고용 하나, 유가 한 번, 연준위원의 발언 하나가 나올 때마다 시장이 연준의 다음 행동을 다시 추측해야 한다.
한 번의 거대한 테이퍼 탠트럼이 아니라 작은 탠트럼이 반복되는 시장이 될 수 있다는 뜻이다.
워시는 연준이 말을 줄이면 시장이 연준의 입보다 경제를 볼 것이라고 생각한다.
그 실험이 성공한다면 시장은 장기적으로 중앙은행의 한마디에 덜 의존하게 될 수 있다.
하지만 그 과정은 정반대로 흘러갈 수도 있다.
연준이 말을 아낄수록 시장이 연준의 침묵까지 해석하려 들 수 있기 때문이다.
2013년에는 연준이 너무 많이 말해서 시장이 흔들렸다.
2026년에는 연준이 덜 말하기 때문에 경제지표 하나하나가 더 큰 목소리를 갖게 될 수 있다.
결국 워시가 시작한 실험의 핵심은 금리를 올리느냐 내리느냐가 아니다.
연준이 다음 행동을 미리 알려주지 않고도 시장을 안정시킬 수 있느냐다.
오늘 잭슨홀에서 나온 가장 중요한 변화는 금리 전망이 아니라, 앞으로 시장이 연준을 읽는 방식 자체가 바뀔 수 있다는 점이다.
32
